 Mai morzsa
|
Társadalom
2011-12-14 19:30:00
A három naggyal nem versenyzik senkiÍgy működnek valójában a hitelminősítők
A hitelminősítők mára elképesztő hatalomhoz jutottak. De hogyan jutott idáig ez a három cég, hogy országoknak kell hadat viselni ellenük?
A filmnézés folyamata ma jó eséllyel valamelyik vezető filmportálon kezdődik. Az IMDB és Rotten Tomatoes egyetlen pontszámba sűrítenek mindent, amit csak egy filmről tudni kell: ha 6 fölött teljesít a film (különleges ízlésűeknek 8 felett vagy 2 alatt), megéri elolvasni a kritikát – figyelembe venni a színészek és a rendező személyét –, és aztán lehet felelősségteljes döntést hozni a szabad idő eltöltéséről. Vagy bele lehet vágni. Rengeteg a film, kevés az idő – a segítség bőven elkél.
Az idő pénz, még ha filmekről van is szó, hát még ha valóban pénzről! A 19–20. század fordulóján az amerikai ipar burjánzott, ezer meg ezer lehetőség kínálkozott a megtakarított pénz fialtatására. Emellett egyre több ember számára merült fel egyáltalán az a lehetőség, hogy bevételei egy részét félreteheti, visszaforgathatja. A kínálat bősége azonban költségessé teszi magát a döntést, mert az egyéni befektetőnek megannyi kockázatot kell mérlegelnie. Nem mozog otthonosan az egyes iparágakban, nem böngész naphosszat tőzsdei folyóiratokat, nem állnak rendelkezésére bennfentes információk, ugyanakkor nincs is annyi megtakarított pénze, hogy megérje különösebben utána mennie mindezen információnak.
A piaci rés tehát adott volt, és a kapitalizmus szelleme valami olyan, mint a légnemű anyagok: kitölti a rendelkezésre álló teret. Az első vasúttársasági (tehát a korszak ipari húzóágazatáról szóló) áttekintő kiadványt Henry Varnum Poor adta ki 1860-ban, míg ötven évvel később egy John Moody nevű New Jersey-i elemzőnek jutott eszébe, hogy betűjelekkel rangsorolja az egyes értékpapírokat azok kockázatossága alapján. Az azóta eltelt évszázad biztosította a halhatatlanságot e két ember nevének: a Standard&Poor’s és a Moody’s máig a hitelminősítés világpiacának mintegy 40-40 százalékát uralja, hozzájuk sorakozott fel harmadikként a Fitch-csoport.
A hitelminősítők elsőként vasúttársaságok kötvényeit értékelték, de tevékenységük hamar kiterjedt az amerikai piacon megtalálható egyéb papírokra (vállalati kötvényekre, önkormányzatok, tagállamok papírjaira), hamar lefedve gyakorlatilag az egész amerikai hitelpiacot, és a XX. század folyamán globálisan is nyitottak, kiterjesztve tevékenységüket más országok vállalati, sőt államkötvényeire is. A Moody’s, a S&P és a Fitch leginkább ez utóbbi üzletággal, a szuverénadósság-értékeléssel szerzett hírnevet hazánkban.
Adam Smith köpönyege
Ha nagyon leegyszerűsítve nézzük, az egyszerű, mezei befektetőnek két erőforrása van, amellyel jól kell sáfárkodnia, az egyik az ideje, a másik a pénze, a potenciális befektetések rangsorolása pedig tipikusan időrabló feladat. Ezért ha valaki elvégzi ezt a munkát a sok kicsi befektető helyett, akkor az erőforrások felhasználása hatékonyabbá válik, és mindenkinek több ideje marad hivatása gyakorlására, a közösség összességében gazdagabb lesz. Vállalati mérlegeket és államháztartási kimutatásokat böngészni ráadásul tipikusan nem olyasmi, amit bárki el tudna végezni, akár rendelkezik a nyers adatokkal, akár nem. Mindez nagyon speciális ismereteket, mély odafigyelést, széles látókört igényel. Ha mindezzel lépést akar tartani az egyéni befektető, időbeli ráfordításai hatványozódnak.
A hitelminősítők tehát fontos szolgáltatást nyújtanak: az (amúgy nyilvánosan is elérhető) információk összegzésével, értelmezésével és nyilvánossá tételével a befektetőket tájékoztatják arról, hogy egyes cégek, illetve a különböző szintű (ön)kormányzatok mennyire kockázatos adósok. A nagyobb kockázat aztán persze az elvárt hozamban jelenik meg: minél nagyobb az esély, hogy a pénzt esetleg nem adják vissza, annál többet vár el a befektető, kockázatával arányosan. A hitelminősítők ehhez a döntéshez nyújtanak mankót.
Állami lendület és a 22-es csapdája
A hetvenes évekre a hitelminősítők tevékenysége annyira elfogadottá vált, hogy a pénzügyi rendszereket szabályozó testületeknek lassan hivatalos támaszt jelentett ez a piacon szerzett tekintély. Fokozatosan különféle előnyökre tettek szert azok az adós vállalatok, melyeknek kötvényei jó osztályzatokat kaptak a minősítőktől, például könnyebben léphettek piacra új kötvénysorozatokkal. A pénzügyi szektor nemzetközi léptékben is egyre jobban rábízta magát a hitelminősítői ítéletekre. A kétezres évek elején elfogadott ún. Bázel II-es ajánlatcsomag alapján például kevesebb tőkét kell tartalékolnia annak a banknak, amelynek eszközei jobb hitelminősítői besorolást kaptak (hasonló szabályozás van érvényben az Egyesült Államokban, és a vonatkozó uniós direktívák is ebben a szellemben íródtak). Vagyis a magáncégek tájékoztató jellegű adatsorait a gazdaságpolitika mintegy a kockázat „objektív mérőszámaiként” kezdte el használni, és ez a gyakorlat máshova is elterjedt, például befektetési alapok szabályzataiba. Innentől kezdve a hitelminősítők nem pusztán mankót nyújtanak a tájékozottságukban korlátozott befektetőknek, hanem jelentéseikkel piaci szereplők portfóliódöntéseit automatikusan, mindenfajta rövid távú mérlegelési lehetőség nélkül képesek befolyásolni. Délelőtt leminősítenek, délután el kell adni a papírjainkat, mese nincs.
A hitelminősítés persze drága üzlet, hiszen sokféle tudású elemzőkre, rengeteg adatra, utánajárásra van szükség, és nagyon lassan épül fel egy-egy szereplő hitelességi tőkéje. Mindezek miatt az idők során a piac igen kevésszereplős maradt, globálisan a három naggyal nem versenyzik senki, a lokális szereplők lehetőségei igen korlátozottak. A kevésszereplős piacra pedig egy közgazdász hivatalból ferde szemmel néz, mert minél kevesebb a játékos, annál kevesebben alakítják a játékszabályokat, annál könnyebb koordináltan (vagyis kartellben) működni, piacot felosztani, árat emelni, röviden: a „fogyasztók” vagy „megrendelők” érdekeivel szemben a saját érdeket érvényesíteni. A visszaélési lehetőségek persze megsokszorozódtak azzal, hogy a gazdaságpolitikusok referenciaváltozóként kezdték használni a hitelminősítők által kiadott adatsorokat, de sajnos, nem ez az egyetlen hiba, melyet elkövetnek velük kapcsolatban.
Az USA-ban például csak olyan szervezet adataira lehet hivatalosan referálni, amely megkapta az „Országosan Elismert Statisztikai Minősítő Szervezet” címet, azonban egy fura ördögi kör érvényesül: egy szervezetnek országos respektusra és ügyfélkörre van szüksége (semmi egzakt definíció!), hogy sikerrel pályázzon a címért, mindezt viszont nehezen tudja kiépíteni, amíg nem rendelkezik magával a címmel. A 22-es csapdája helyzet következtében a három nagy mellé az idők folyamán összesen hét másik szervezet csatlakozott az országosan elismert minősítői elitklubban, melyek közül hatot igen rövid úton felvásároltak a piacvezetők. Az Egyesült Államok és velük párhuzamosan a fejlett országok összessége tehát nemcsak példátlan piaci erőt és közvetett szabályozói hatalmat adott három magánvállalat kezébe, hanem mindent meg is tettek, hogy azok pozícióját mindenfajta piaci verseny ellenében bebetonozzák.
Lófejek az ágynemű közt
A hitelminősítők ténykedése persze nemcsak a torz piacszerkezet miatt aggályos. Maga a szolgáltatás is igazán furcsán működik: a hitelminősítést ugyanis nem a befektető, hanem a minősített fél finanszírozza, évente legalább öt, de inkább hat számjegyre, vagy még többre rúgó dollárösszegekért. De miért is vásárolna valaki ilyesmit? Mint láttuk, sokszor nem is nagyon van választás. A szisztéma felett folyamatosan ott lebeg az összejátszás gyanúja. Miért is venné meg a szolgáltatást egy vállalat, ha nem azt akarná elérni, hogy a lehető legjobb besorolást kapja?
A piaci erő konkrét és agresszív visszaélésekre is lehetőséget nyújt a hitelminősítő részéről, a finom összejátszáson túl. A Moody’s például a 90-es évek végén megkeresett egy vállalatot (a Hannover Rückversicherung AG esete), és felajánlotta a szolgálatait, amelyet az utóbbi udvariasan elutasított, hiszen volt már partnere hasonló célokra. A hitelminősítő azonban ennek ellenére egyoldalúan felvette a figyelt cégek listájára (a szakma ezt unsolicited rating-nek, vagyis kb. „keresetlen minősítésnek” nevezi), majd folyamatosan rontotta annak besorolását. Amikor a vállalat ezt szóvá tette, a Moody’s azzal védekezett, hogy megállapodás híján a nyilvánosan elérhető adatokra kénytelen hagyatkozni, melyekből ez az értékelés következik.
Mikor aztán a Hannover Re papírjai kiestek a befektetésre ajánlott kategóriából, a cég tőzsdei kapitalizációja közel 180 millió dollárt esett. A piaci erővel való visszaélésnek persze más módjai is vannak, a S&P és a Moody’s jelenléte Ázsiában és Dél-Amerikában (ahol az egyik sok vállalati ügyféllel bír, ott a másik feltűnően kevéssel) például legalábbis gyanús. Ha a piaci erővel való visszaélést teszik szóvá előttük, a hitelminősítők rendszerint azt válaszolják, hogy ők csak információt, gyakorlatilag véleményt közölnek, ezért nem vonhatók felelősségre. Ez alapvetően igaz is lenne, ha a különböző szabályozó szervezetek nem támaszkodnának olyan szélesen a hitelminősítők szolgáltatásaira, ezzel hallgatólagosan regulátori jogaik és felelősségeik bizonyos hányadát is átruházva.
A túlzott piaci erő azt is eredményezi (és ez bármilyen piacra érvényes, nem a hitelminősítők ördögi természetéből következik), hogy tulajdonosa inkább a fölényéből igyekszik jövedelemre szert tenni, nem pedig tevékenységének minőségéből vagy fejlesztéséből. Vagyis pusztán a verseny hiányából következően a hitelminősítők egyszerűen rosszabbul végezhetik a dolgukat, mint amúgy tennék. A megengedőbb elemzők ennek tudják be például, hogy a kétezres évek elején a hitelminősítők az Enront összeomlása előestéjén is a legmagasabb kategóriákban értékelték (a cégről egyik napról a másikra kiderült, kiváló mutatóit kizárólag a kreatív könyvelésének köszönheti, és egyik napról a másikra csődöt jelentett), és a jelzáloghitelek értékpapirosításáról sem volt egy rossz szavuk sem a mostani válság kitörésének hajnalán, mindkét esetben az események után loholtak.
A szakmaiságot érintő kritikák az országkockázati besorolásokkal kapcsolatban is rendszeresen érik a hitelminősítőket, kétségbe vonva azt, hogy bármiféle hozzáadott értékük volna az egyes államok pénzügyi helyzetének előrejelzésében. A kritikusok legtöbbször a kilencvenes évek végének ázsiai krízisét említik, amikor a nagy minősítők egyértelműen az események után látszottak rohanni (hasonló lehet a helyzet most is), utólag beszámítva mindazt, amit a piaci szereplők már rég beáraztak. A szakmai konszenzus hiánya a kérdésben önmagában sem fest jó képet a minősítői tevékenységről. Ahogy az sem, hogy bár a hitelminősítők közlik ugyan, milyen változókat vesznek figyelembe egy-egy ország értékelésekor, de az egyes változók súlyával vagy a számítás pontos módszerével adósak maradnak. Arról nem is beszélve, hogy némely változó eléggé puhán definiált – hogyan lehet például lemérni a politikai környezet stabilitását?
Minősíthetetlen viselkedés?
Hogy a hitelminősítők működése jelen formájában legalábbis ellentmondásokkal terhelt, azt kevesen tagadják. Azonban a megoldási javaslatok jelentős része inkább a probléma teljes félreértéséről tesz tanúbizonyságot. Ennek iskolapéldája az ún. „uniós hitelminősítő” tervezete az EU vezetői részéről (mennyire lesz hiteles egy minősítő, melyet azért hoztak létre, hogy az európai országokat jobban értékelje, mint a Moody’s?).
Persze nehéz egy államnak levonni azt a következtetést, hogy a hitelminősítőkkel való összetűzésének hátterében pontosan az áll, hogy azok racionálisan kihasználják azt a hatalmat, melyet maga az állam testált rájuk. Volt persze élet a hitelminősítők előtt is (a bankok, melyek nagy tételben vásároltak értékpapírt, maguk derítették fel az adósok nemfizetési kockázatát, ahogy teszik ma is), ez persze nem jelenti azt, hogy le kellene velük számolni. A versenykorlátozások feloldására volna szükség, hogy az új piaci szereplők megjelenése kordában tarthassa a jelenlegieket (vannak is tétova lépések ebbe az irányba, például az USA-ban).
A filmes példához visszatérve, ha a nagy hitelminősítők véleménye filmajánló lenne, inkább a Rotten Tomatoes ajánlója lenne – szakértők írják ugyan, de csak hárman vannak. A szakértők lehet, hogy jobban értenek nálunk a filmekhez, de ettől még lehet gyökeresen más az ízlésük, mint a miénk. És bőven lehet, hogy időnként le is fizetik őket a filmgyárak. Az IMDB esetén ez sokkal nehezebb, hiszen ott hozzánk hasonlóan filmrajongók szavaznak, és több százezer embert nem lehet egyesével megvenni. A pénzügyi rendszernek is vannak „IMDB-jei”; gyakorlatilag minden, aminek ára van a piacon, az állandó „közönségszavazás” alatt áll. Ha a kötvényekkel lehet kereskedni a tőzsdén, lehet biztosítást kötni nem fizetés esetére (ez utóbbi lenne a CDS), akkor minden pillanatban tudhatjuk, hogy a többi befektető mit gondol az adott vállalat vagy állam teljesítőképességéről. Lehet persze, hogy fanyalgunk a többségi véleménytől, vagy megalapozatlannak tartjuk, de szisztematikus tévedéseket nem fogunk elkövetni, azok általában visszaélések következtében állnak elő.
A legjobban persze akkor cselekszik az ember, ha sok filmet néz, fejleszti ízlését, és a végén a saját ítélete alapján hoz felelős, felnőtt döntést. A mostani szabályozási környezet azonban leginkább arra emlékeztet, mintha valamennyien csak a New York Times filmrovatával a kezünkben mehetnénk le a tékába, és mindezt a kulturális minisztérium írná elő nekünk.
carlmenger
Nyitókép innen.
|
 Hírsor
A hét java
|
